事件：6月30日，国家统计局公布6月PMI指数，制造业PMI为49，前值48.8；非制造业PMI为53.2，前值54.5。

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生产活动有所改善，需求仍待进一步增强

制造业PMI边际回升，生产重返扩张区间。6月，制造业PMI小幅回升0.2个百分点至49%，其中产需改善贡献较大、生产和新订单指数分别回升0.7和0.3个百分点至50.3%和48.6%。生产回升或受部分企业低价补库推动，但多数企业的预期仍不强、库存回落并未普遍提升采购意愿，需求改善仍需进一步稳固。

原材料价格回升，但持续性有待观察。6月，原材料购进价格回升4.2个百分点至45%。高频数据也显示，6月以来南华金属和工业品指数明显回升，但本轮价格回升主要由低库存下的预期主导，后续涨价的持续性仍取决于供需格局的转换。与此同时，伴随基数逐月下降、PPI见底企稳的可能性不小，价格对工业企业利润修复的支撑或逐步增强。

汽车产业链表现亮眼，消费链修复有所放缓。6月，高技术和装备制造业PMI分别回升0.7个0.5个百分点至51.2%、50.9%。其中，多数行业原材料库存回升、采购意愿有所下行，与EMPI的表现类似；汽车产业链产需明显扩张，部分缘于端午前后各地汽车促消费活动的大面积开展。此外，消费品行业PMI小幅回落0.1个百分点至50.7%。

大中型企业产需双双回升，外需对小型企业拖累明显。6月，大型和中型企业PMI分别回升0.3和1.3个百分点至50.3%、48.9%，小型企业PMI回落1.5个百分点至46.4%。其中，大型企业产需均重返扩张区间，中型企业产需改善幅度较大、生产和新订单指数均回升2.2个百分点，小型企业新出口订单回落4.7个百分点至39.4%、拖累产需大幅回落。

降价带动库存回落，真实去库有待需求回暖

非制造业PMI延续回落，建筑业是主拖累。6月，非制造业PMI录得53.2%，其中建筑业PMI回落2.5个百分点至55.7%，主要缘于地产链的回落、销售低迷持续压制新开工和竣工；稳增长的支撑在边际转好、6月沥青开工率明显提升。与此同时，建筑业新订单和业务预期延续回落、分别下降0.8和1.8个百分点，后续地产链活动或持续低迷。

服务业景气小幅回落，修复动能或放缓。6月，服务业PMI小幅回落1个百分点至52.8%，交运仓储、软件服务等景气度仍较高。尽管服务业新订单和业务预期分别回升0.1和0.2个百分点，但近期线下消费呈现“量增价减”、客单价回落的趋势，随着端午假期效应的消退、生活性服务业的支撑或逐步减弱。

重申观点：当前经济需求不足的问题有所改善，但在外需拖累加大、地产修复动能不足的情况下，内生动能仍亟待巩固增强，经济复苏的结构性分化仍将延续。伴随政策落地效果显现，经济有望平稳修复，但仍需进一步跟踪出口链和地产链带来的扰动影响。

风险提示

政策落地效果不及预期，经济复苏不及预期。

（文章来源：国金证券）

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